Análisis fundamental de Deoleo 1er semestre de 2017

Hoy vamos a hablar de Deoleo, una compañía dedicada a la venta de aceite embotellado y que desde el año 2009 se ha desplomado en las bolsas.

Posee marcas reconocidas en España e Italia como Carbonell, Koipe, Hojiblanca, Bertolli, Carapelli o Sasso. No suena nada mal a priori, ¿Que le ha pasado a Deoleo para que pase a valer 0,21€ por acción?

Como viene siendo habitual, los datos para hacer este análisis han sido obtenidos de la página de Deoleo en la CNMV y se han utilizado los datos semestrales publicados.

Pinchando en "continuar leyendo" verás el análisis completo, además, en el enlace "Resumen de Ratios" (encima del archivo del blog) tienes una lista con los principales parámetros que hemos analizado de todas las empresas. ¿Empezamos?

Análisis del Balance

Para comenzar, vamos a desgranar la estructura de capitales de Deoleo, es decir, a que dedica el dinero (y cuanto) y a quién se lo debe (y cuanto). Calcularemos algunos ratios y veremos su progresión en el tiempo. En concreto, veremos que se pueden agrupar en:

• Inmovilización (análisis del activo)
• Importancia del capital propio (análisis del pasivo y patrimonio neto)
• Endeudamiento
• Liquidez/Tesorería
• Fondo de maniobra

Inmovilización (análisis del activo)

La estructura del activo nos va a indicar el grado de inmovilización de los recursos de OLE. Es decir, cuanto es efectivo, disponible, realizable, inmuebles, maquinaria, etc. En este caso:

Inmovilización = Activo fijo / Activo Total = 77,51%

En la siguiente imagen se muestra un gráfico de la inmovilización del activo de la empresa:

Deoleo tiene una inmovilización alta, el 77% de sus activos son inmovilizados. Si desglosamos el activo en función del tiempo para hacer visible qué parte es activo corriente y qué parte no corriente vemos la siguiente gráfica:

Los activos de Deoleo llevan bajando desde el inicio de nuestros datos históricos. De hecho se han reducido a la mitad. En una empresa sana que crece, los activos suelen crecer con el negocio, no decrecer como en este caso. Ya desde bien pronto en el análisis vemos que algo está pasando.

Como siempre, a continuación desglosaremos cada parte del activo (corriente y no corriente) en función del tiempo. Empezamos con el activo corriente:

En cuanto al activo corriente, se ha visto afectado sobre todo por una caída en las existencias y en las cuentas a cobrar de clientes. Todo apunta a que el negocio de Deoleo se ha reducido.

Los activos corrientes a día de hoy se pueden desglosar en las siguientes partidas:

• Existencias: 45,16%
• Clientes por ventas y prestación de servicios: 34,05%
• Otros deudores: 6,60%
• Efectivo: 6,46%

Tal y como prometimos, nos queda por desglosar la otra parte del activo, el activo NO corriente:

Todas las partidas se han visto reducidas con el paso de los ejercicios. Para más información, actualmente los activos NO corrientes se pueden desglosar en las siguientes partidas:

• Otro inmovilizado intangible: 78,32%
• Fondo de Comercio: 7,15%
• Inmovilizado material: 6,58%
• Activos por impuesto diferido: 5,93%

El problema que percibo en la composición del activo no lo veo en la ponderación de las partidas, sino en que todas decrecen con el paso de los ejercicios.

Importancia del capital propio (análisis del pasivo y patrimonio neto)

En este apartado veremos la estructura del pasivo, que nos da información acerca del origen de los recursos de los que dispone la empresa, hablando claro, nos dice de donde viene el dinero y a quien se lo debe. Para conocer la proporción entre el capital que pertenece a la empresa y el que pertenece a otros tenemos la siguiente fórmula:

Importancia del capital propio = Capital propio / capital total = 43,74%

En la siguiente imagen se muestra un gráfico de importancia de capital propio histórico:

El capital propio de Deoleo roza el 50%, a priori no hay problema con ello si las deudas no le comen los beneficios. El gran cambio del capital propio en el año 2010 es debido a una ampliación de capital, pasó de tener el 25% de capital propio al 55%. Sin embargo, desde entonces la compañía pierde patrimonio neto más rápidamente que pasivos. Una situación sin duda complicada.

Al igual que con el activo, vamos a desglosar las partidas que componen cada parte del pasivo. Comenzaremos con un gráfico de ellas agrupadas y después desglosadas:

Tal y como habíamos visto con el activo, el patrimonio neto y los pasivos también tenían que reducirse. De hecho el descenso más notable se aprecia en el pasivo corriente en el ejercicio de 2010. En el que se produjo una refinanciación de deuda (además de una ampliación de capital) para convertir deudas a corto en deudas a largo.

En la siguiente imagen se muestra un gráfico del desglose del pasivo corriente con el paso del tiempo:

A la vista de esta gráfica, la refinanciación fue de deudas con entidades de crédito. A día de hoy el pasivo corriente es casi inexistente comparado con las cantidades de años atrás. Actualmente se puede desglosar en las siguientes partidas:

• Proveedores: 76,12%
• Deudas con entidades de crédito: 20,34%

En la siguiente imagen se muestra un gráfico del desglose del pasivo NO corriente con el paso del tiempo:

Obviando los efectos de la refinanciación de 2010, el pasivo no corriente sigue bajando ejercicio tras ejercicio. El pasivo NO corriente se puede desglosar principalmente en las siguientes partidas:

• Deudas con entidades de crédito: 76,72%
• Pasivos por impuesto diferido : 19,89%

Normalmente es buena señal que las deudas bajen, pero en el caso de Deoleo, todo el activo/pasivo está bajando. Eso es signo de que su negocio se resiente y que está reduciendo su tamaño.

Endeudamiento

Empezamos lo que considero que es uno de los conceptos más importantes en la comprensión del estado de una empresa, las deudas. La progresión del ratio de endeudamiento nos dice cómo de grandes son las deudas de la empresa en relación a sus recursos propios.

Endeudamiento = Capitales ajenos / capitales propios = 128,64%

En la siguiente imagen se muestra un gráfico del ratio de endeudamiento histórico:

El ratio de endeudamiento es alto pero en principio no tendría por qué ser un problema si el EBIT es lo suficientemente grande. Para contextualizar más el dato de endeudamiento lo vamos a dividir por el resultado de explotación:

Y aparece el problema clave, el EBIT de Deoleo no es lo suficientemente grande como para compensar ese endeudamiento, de hecho lleva 2 años en negativo.

En esta gráfica vemos algo muy importante. El EBIT es negativo en muchos ejercicios, esto quiere decir que ni siquiera el negocio de Deoleo es rentable en vacío, sin contar con gastos de deudas, intereses o impuestos. Un negocio así muy difícilmente va a dar alegrías a sus accionistas.

Las empresas, para su correcto funcionamiento, normalmente necesitan que su activo fijo sea cubierto por los capitales propios más las deudas a largo plazo. Esto se conoce como margen de seguridad. De otra manera significaría que parte del inmovilizado de la empresa (oficinas, terrenos, maquinaria, hornos, activos financieros...) tiene que pagarse con deuda a corto plazo, cosa que puede ser bastante peligrosa. No es algo que deba cumplirse si o sí, pero es síntoma de buena salud.

Con la refinanciación de 2010 mejoró el margen de seguridad, pero no hace más que decrecer desde entonces.

Liquidez/Tesorería

Ratio de liquidez:

Liquidez = Activo circulante / deudas a corto plazo (pasivo circulante) = 215,55%

Es importante y sano que este ratio se mantenga en torno al 100% o por encima, aunque puede haber excepciones.

La liquidez de Deoleo es muy alta, pero debido a que casi no tiene deudas a corto plazo. Es un dato un tanto engañoso, pero en cualquier caso, es bueno saber que puede cumplir con los pagos a corto plazo.

Fondo de maniobra

Ratio de Fondo de maniobra:

Fondo de maniobra = Capitales permanentes – activo fijo = 483,9 millones de €

El fondo de maniobra indica la cantidad de activo circulante (la parte del activo que es más líquida, o más fácilmente convertible en dinero) que está financiada por recursos permanentes. Cuanto más alto, menos problemas de financiación si se dan trimestres con menos facturación. Para evaluar el fondo de maniobra lo relacionamos en el tiempo con el activo circulante:

Fondo de maniobra relativo = Fondo de maniobra / activo circulante = 184,08%

El fondo de maniobra es bueno, se mantiene en el 200%. Un fondo de maniobra negativo indicaría que los recursos permanentes (fondos propios más las deudas a largo plazo) no cubren los activos fijos (edificios y demás) y por tanto el activo circulante ha de financiarse con deudas a corto plazo.

Análisis de la cuenta de resultados

A la hora de estudiar la cuenta de resultados vamos a calcular los siguientes ratios y su progresión en el tiempo:

• Fondos generados por las operaciones (FGO)
• Return on equity (ROE)
• Margen sobre ventas
• Dividendo y valoración general

Fondos generados por las operaciones (FGO)

Beneficio Neto

La progresión del beneficio neto de Deoleo es desastrosa, sólo un resultado interanual es positivo en toda la serie histórica. Cada ejercicio con pérdidas hace que Deoleo se haga más pequeño.

FGO = Beneficio neto + Amortizaciones

Este dato es el dinero que ha conseguido ingresar la empresa. Añadimos las amortizaciones para evitar posibles ajustes del beneficio neto disminuyendo este concepto. Alguna empresa puede verse en la obligación de maquillar el beneficio de esta manera si no le ha ido especialmente bien. Si representamos un histórico:

Inevitablemente, para que una empresa gane dinero necesita ingresos, así que vamos a ver qué pinta tienen:

Los ingresos dan más miedo aún, cada año ingresa menos. Resultado de explotación y gastos financieros:

Los gastos financieros están siempre por encima del beneficio de explotación. Mala señal.

Desglose de gastos:

Los gastos de operación van descendiendo pero no es buena señal en este caso, ya que descienden por falta de negocio, no por ahorros o eficiencias en sus procesos.

Impuestos en relación al resultado de operación:

Return on equity (ROE)

El ROE, o Return on equity, mide los beneficios (beneficio neto atribuible a Deoleo sin tener en cuenta los minoritarios) de una empresa comparándolos con sus fondos propios. Es una forma de medir la rentabilidad y la calidad de la gestión del negocio. Sólo tiene sentido verlo así cuando es un ROE sostenible en el tiempo. Un ROE muy alto en un ejercicio aislado puede ser provocado por un aumento en la deuda, que da una mayor capacidad para comprar activos y por tanto, un aumento en el beneficio final. El problema viene después, cuando hay que pagar esa deuda.

ROE = Beneficio Neto / Fondos propios = -24,88%

Al estar casi continuamente en pérdidas, no tiene sentido calcular su ROE.

Margen sobre ventas

Vamos a calcular el margen de beneficios respecto a ventas, es decir, cuanto de las ventas acaba siendo beneficio contante y sonante.

Margen sobre ventas = Beneficio Neto / ventas = -23,49%

Al igual que con el ROE, no tiene sentido calcula el margen sobre ventas.

Dividendo y valoración general

Actualmente OLE tiene 1.154.677.949 acciones en circulación y sin autocartera. Tiene un BPA de -0,14€ y actualmente no paga dividendos.

Conclusión:

Cotiza a 0,21€ y el valor contable es 0,28€. Deoleo no es una empresa a priori mal gestionada, de hecho los ratios de liquidez, fondo de maniobra y margen de seguridad demuestran que la compañía se preocupa por las deudas y su balance. Sin embargo, no vende. Ese es el problema de OLE. La subida de los precios del aceite junto a la llegada de la crisis provocó que la gente deje de comprar estas marcas de aceite "premium" y se decante por otras.

Creo que podemos resumir el análisis diciendo que Deoleo ha perdido sus ventajas competitivas y ofrece un producto en el que la población no ve valor añadido. Esto lleva a que la empresa se vaya desinflando poco a poco perdiendo activos y valor.

No se extrañará nadie si digo que no veo a Deoleo en una cartera "buy and hold" a ningún precio.

Gracias por llegar hasta aquí. Nos leemos en el próximo análisis.